汇率决定模型

出处：按学科分类—经济 经济科学出版社《公共经济学大辞典》第87页（4139字）

【内容介绍】：

20余年来，许多经济学家投入了大量的精力，研究浮动汇率的行为，尤其是多恩布什(Dornbuch，1976a，p．255－275，1976b，p．1161－1176)在这一领域做出了最重要的贡献。

在分析中，汇率的长期行为与短期行为之间的差别非常重要。就长期而言，购买力平价(purchasing power parity，PPP)假定成立，从而贸易商品的价格在所有国家都相同(按现行汇率转换)。在短期，购买力平价没有什么理由非得成立，因为就商品套利而言，要对价格差异做出反应需要占用大量时间；因此，在短期，约束汇率的正是利息平价(interest parity)。

1．购买力平价模型

我们先考察两个国家的世界，所有商品都进行交易。购买力平价成立，因而本国价格将等于按汇率(E)转换的外国价格：

p=E_p^*或E=p／p^* (1)

式中，p代表本国价格，p^*代表外国的价格水平，E代表一单位外币的本币价格。每一国都有对实际货币余额的需求，它取决于实际收入。

M／p=KY^α以及M^*／p^*=K^*Y^*β (2)

式中，“*”代表外国的各种值，K代表流通速度的倒数，α和β分别是实际货币余额的需求收入弹性。

整理(2)式并把它代入(1)式，得到：

M／KY^α=EM^*／K^*Y^*β

据此求得E：

可见，汇率取决于相对货币存量、相对流通速度以及相对实际收入。倘若把所有变量都转换成增长率(对数微分)，得到：

e=(m－m^*)+(k^*－k)+(βy^*－αy) (4)

方程式(4)在解释汇率的百分比变化时，主要集中于货币增长率、流通速度变化以及收入增长等的差额。在其他条件不变的情况下，如果本国的货币扩张速度快于外国的货币扩张速度，那么，e就会上升。这是一种本币贬值的情况。需要指出的是，这种推导关键取决于(1)式(购买力平价)成立。

方程式(4)为后来的许多有关汇率的经验研究奠定了基础(Frankel，1979，p．610－622；MacDonald，1988)。可是，基于购买力平价的分析框架在解释短期汇率变化时不可能有多大用处。众所周知，汇率的变化很大而且很快，所以，在相当长的时期，背离了购买力平价。现在的问题是，在不依赖购买力平价假设的情况下，如何解释汇率的短期变化。

2．利息平价模型

倘若基于商品在所有的市场上价格都相同这一情况，汇率不受约束，那么，不得不用其他条件。其中，最明显的一个条件就是利息平价。利息平价要求，以不同货币单位度量的资产预期收益应当相等。倘若它们不等，资金就会流动，汇率就会变化。

我们这里没有必要全面讨论利息平价的性质，只在于阐明在适当地选择了利率并通过期货市场避免外汇损失的情况下，存在着各种形式的利息平价关系。这里所讨论的模型实质上就是多恩布什(Dornbusch，1976b)模型。该模型的假设条件是：资产市场调整迅速，商品市场调整缓慢；商品价格具有黏性，但汇率和利率可能迅速改变。

考察一种在货币与债券之间的IS－LM模型资产组合选择。

本国债券和货币以本币表示，外国债券和货币以外币表示。利息平价要求，本国债券和外国债券的预期收益相等。如果汇率发生变化，相对收益包括两部分：息票利息收益和汇率的变化，即

r=r^*+x (5)

也就是说，本国利率(r)等于外国利率(r^*)加上本币的预期贬值率(x)。例如，如果英镑债券的利率是每时期为5%，美元债券的利率是10%，那么，英镑预期必须每时期升值5%。

倘若不是这样，那么，可以预期，把资金转移到收益较高的地方是有利可图的。

我们假定汇率按某种比率调整，从现行汇率e调整到均衡汇率e′：

x=θ(e′－e) (6)

式中，e和e′现在用对数表示。我们集中分析本国货币市场，用货币需求方程(再加上供求相等假设)来阐示。

m－p=α_y－λ_r (7)

式中，除r之外，其他变量都以对数表示。

假定相对于本国经济而言，外国经济“很大”，故可以认为外国利率r^*是外生固定的。

把(6)式代入(5)式，然后把这种合并后的表达式代入(7)式，得到：

m－p=α_y－λr^*－λθ(e′－e) (8)

当利息平价作为一种额外约束时，(8)式只不过是本国货币市场出清条件。注意，在完全均衡状态下，e=e′，所以，均衡价格将是：

p′=m－α_y+λr^* (9)

这样，通过用p′取代m－αy+λr^*使(8)式简化，汇率的表达式为：

(10)

此式表明，如若价格水平背离其长期水平，那么，汇率亦将背离其长期水平。这一结论听起来似乎没有什么新鲜的，但在现实中，对于解释汇率行为很有用。

图1描绘了价格水平与汇率之间的两种关系。正斜率曲线(45°线)用p=e标明，它是方程式(1)，是由购买力平价决定的。

图1 汇率的突峰模型

在外生变量的值给定(所以e′和p′的值给定)的情况下，方程式(10)确定了p与e之间的负相关关系。它连同利息平价反映出本国货币市场出清。

从完全均衡状态下的A点开始，令本国货币存量有一次性增加。我们假定，本国经济处于充分就业状态，从而不考虑收入效应(或垂直的IS曲线或古典总供给曲线都可以)。根据方程式(9)和(1)，在完全均衡状态下，无论是p还是e显然都与m成正比增加。这表明，新的货币市场出清条件将经过一个位于A点东北方向的点(如B点)。

可是，如果价格和汇率是完全弹性的，那么，该经济将直接跳越至B点。在这种情况下，超额货币存量因价格提高而立即消失，但实际货币存量不会改变。

汇率可能迅速调整，而商品价格(以及货币工资)具有相对黏性，这种看法可能更现实。因此，调整压力首先反映在汇率中。

它将跳越至C点，然后，随着时间的推移，逐步随价格调整而下降到B点。这反映出汇率的“突峰”，因为初始贬值比最终要求大。

倘若价格水平没有立即调整，那么，货币供给增加之后将会发生什么情况?如若本国产量受到限制而不能增长，那么，这种压力必然反映到本国利率上：它将下跌。这意味着利息平价条件(5)式被违背。既然r*是固定的，那么，现在就只有x可以改变以恢复相等关系。由于r的值已经下降，所以，如果本国债券和外国债券具有相同的预期收益，那么，x无疑是负的。负的x意味着本币预期升值，可与初始点相比，长期均衡要求贬值。这只有在下列情况下才能被调解：e立即贬值到某一点，在价格向长期均衡调整过程中从该点开始预期可能会升值。这种升值正好足以抵消降低的本国利率。

因此，当货币存量增加时，汇率贬值过大，以后会升值。这就是“突峰”(overshooting)的含义。需要指出的是，突峰仅取决于具有相对黏性的价格水平。

。【参考文献】：

国际收支的基本分析方法(Basic Analytic Approaches to the Balance of Payments)

财政赤字对汇率的影响(Effects of Fiscal Deficit on Exchange Rates)

Dombuch, R., 1976a, The Theory of Flexible Exchange Rate Regimes and Macroeconomic Policy, Scandinavian Journal of Economics 78.

Dornbuch, R., 1976b, Expectations and Exchange Rate Dynamics, Journal of Political Economy 84.

Frankel, J. A., 1979, On the Mark: A Theory of Floating Exchange Rates Based on Real Interest Differentials, American Economic Review 69.

MacDonald, R.,1988, Floating Exchange Rates: Theories and Evidence,Unwin Hyman.